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二季度期货市集展望:股票受益率曲线将平坦化下行

上周五,英国退欧公投结果终于出炉,意外的“脱欧”结果令全球避险情绪急剧上升,并引发资本市场巨震,全球风险资产暴跌,避险资产大涨,英、德、美、日等主要国家国债收益率快速下行,也给国内利率债带来下行契机,短短两日内10年国债收益率已下行逾10BP。

风险资产的反弹或许会一时掩盖债券市场的风头,但却无法抹杀固收资产在当前环境下易涨难跌的本能。这正是最近几日大类资产轮动的真实写照。6日,随着商品延续跌势,而股票陷入盘整,债券涨势卷土重来,国债期货率先冲高,现券利率亦全面走低。

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市场人士指出,短期内,英国退欧事件导致全球避险情绪高涨,同时全球央行联手宽松预期升温,整体利好国债表现,近两日的利率走势也印证了这一点。但随着恐慌情绪逐渐平复,预计国内债券市场焦点将重新回归经济基本面和政策面。综合机构观点来看,尽管经济基本面仍对债市有较强支撑,不过稳健的货币政策基调下短端利率下行受限,因而也制约了长端利率下行空间。中期来看,利率走向的决定因素仍集中在经济是否企稳、货币是否中性等问题上,在货币稳健、财政积极的背景下,长端利率仍将在市场博弈中继续维持区间波动的格局。

综合机构观点来看,当下无论是基本面形势、流动性环境还是市场情绪,支撑债券市场于6月份上涨的主要因素都没有发生变化,对于三季度债券市场行情仍可谨慎乐观。但债券市场自身的痛点和难点犹存,就当前而言,前者包括汇率不稳、违约不少、政策未松、监管收紧等等,后者则主要体现在利率太低和曲线太平上。

郑葵方、刘源、许婧琳(中国建设银行金融市场部研究员)

避险情绪推升全球债市

市场人士指出,目前利率债收益率及期限利差回到数年低位,对经济增长预期修正已有所反映,但全球经济增长仍无解,通胀压力渐消退,从国际比较及实际利率走向看,国内无风险利率仍有下行可能,制约利率下行的症结实则在短端,短端不动致曲线太平,未来看点在于经济波动及海外宽松会否促使国内政策放松,打开短端利率下行空间。

2019年第一季度结束,债券市场从去年下半年的结构牛市转向为震荡行情。随着三月社融数据和一季度GDP增长数据出炉,显示经济大势正在走稳,货币政策微调已见成效。随着宏观条件的改善,预期二季度的债券收益率曲线将平坦下行,市场进一步稳定,但是收益率会下降。

6月24日,英国脱欧公投尘埃落定,“脱欧派”以微弱优势获胜,这一意外结果引爆避险情绪并引发全球资本市场巨震,当日欧美、亚太股市应声下跌,外汇市场出现剧烈波动,资金纷纷寻求避险,推动英国、德国、美国和日本国债收益率快速下行。

按耐不住的上涨

市场资金面:资金利率中枢将小幅上行

国泰君安证券点评称,公投前夕,全球市场对退欧风险的预期不充分。在留欧派议员考克斯遭枪杀后,市场一度“退欧”的担忧大幅弱化,英镑汇率甚至创出了近期新高。当天的公投结果因此大幅超出市场预期,导致全球金融市场风险急剧上升,推升避险情绪。

6日,债券涨势卷土重来,早盘10年期国债期货高开高走,一度上涨0.3%;银行间市场现券收益率亦结束连续两日的调整而纷纷掉头回落,待偿期接近10年的国债成交在2.83%左右,下行约2bp。

美联储2019年3月议息会议宣布维持联邦基金利率目标区间2.25%-2.50%不变。根据美联储公布的“点阵图”,预计2019年不加息,2020年加息1次。同时,美联储宣布5月起将国债缩表上限降至每月150亿美元,但维持MBS的缩表上限在每月200亿美元不变,9月底停止缩表。3月的美联储议息会议超市场预期鸽派,此外,包括欧央行、日央行等主要各国央行,在货币政策取向上边际宽松,为我国国内货币政策宽松打开了空间。

市场人士指出,英国脱欧引发市场对欧盟稳定性的担忧,并导致全球不确定性骤然增加,这一事件可能反复发酵,并触发多米诺骨牌效应。就短期而言,略超预期的英国脱欧结果将使得全球风险偏好下降,商品、股票、新兴市场等风险类资产受压,美元、黄金、债券等避险资产受追捧。

步入7月,国内商品及股票等风险资产接连上涨,叠加6月上涨后债券投资者萌生的止盈冲动,7月4、5两日,10年期国债收益率从2.80%涨回2.85%。不过,自5日开始,连续冲高后的商品市场展现调整势头,随后A股亦显露上涨乏力的迹象,6日债券市场重归上涨,显示了年中债券多头行情的韧性。

2019年国务院的政府工作报告提出稳健的货币政策要松紧适度,既要把握好货币供给总闸门,不搞“大水漫灌”,又要灵活运用多种货币政策工具,疏通货币政策传导渠道。3月10日,易纲行长在两会记者会上表示,国内降准还有一定空间,但空间较几年前较小。二季度公开市场有11865亿元MLF到期,4-6月每月到期量分别为3675亿元、1560亿元和6630亿元。预计二季度央行将可能降准置换部分MLF到期资金,货币政策取向维持偏松。

在此背景下,债券基金正成为避风港,并获得资金持续净流入。据中投证券数据,截至6月22日当周,亚太债券基金经历自去年9月初以来的最大资金流入,新兴市场债券基金实现温和资金流入。

市场人士表示,风险资产的反弹或许会一时掩盖债券市场的风头,却无法抹杀固收资产在当前环境下易涨难跌的本能。如果将6月份的债券涨势归因于避险情绪、经济增长预期下修与资金面持续宽松的共振结果。那么目前来看,无论是基本面形势、流动性环境还是市场情绪,支撑6月份债券上涨的主要因素都没有发生变化。

二季度资金面将受缴税和地方政府债券放量发行等扰动因素影响。历年4、5月份是缴税大月,但自4月1日起增值税率正式下调,今年二季度缴税规模较往年同期将有所减少。一季度地方政府债券净融资额已近1.3万亿元,按照全年3.08万亿的地方政府新增债务和9月底前全部发行完毕的估计,二季度地方政府债券供给环比增幅有限。预计二季度资金利率将小幅上行,银行间7天质押式回购加权利率中枢将在[2.6%,3.0%]区间内波动。