银行理财深陷“宝万之争”出路何在?

摘要:近期,险资再次频频举牌A股上市公司,恒大增持万科、阳光保险举牌伊利、安邦二度举牌中国建筑等,频繁的举动引起监管关注。5日,保监会下发监管函责令前海人寿整改;6日,本报记者独家获悉保监会将于近日派出两个检查组分别进驻前海人寿和恒大人寿。誓要正本…

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  ■本报记者 王 峥

  近期,险资再次频频举牌A股上市公司,恒大增持万科、阳光保险举牌伊利、安邦二度举牌中国建筑等,频繁的举动引起监管关注。5日,保监会下发监管函责令前海人寿整改;6日,本报记者独家获悉保监会将于近日派出两个检查组分别进驻前海人寿和恒大人寿。誓要正本清源。

  □本报记者 任明杰 实习记者 常佳瑞

  7月19日午间,《证券日报》记者独家获悉,万科在当天上午已向证监会、深圳监管局、深交所、中国证券投资基金业协会递交了《关于提请查处钜盛华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》。而记者也拿到了《报告》的全部内容,这其中既提及了钜盛华与资管计划的4大问题,同时也首次披露了9个资管计划的持股数、持股股价以及预警线、平仓线,此外还包括资管计划整体已使用的资金规模、平均股价和利率区间。

  导读

  二级市场险资举牌如火如荼之际,中国财富管理50人论坛学术总顾问、清华国家金融研究院院长吴晓灵牵头的联合课题组,日前发布了《规范杠杆收购
促进经济结构调整》的研究报告。以“宝万之争”为例,《报告》对杠杆收购中的公司治理、收购行为、收购资金的组织方式进行了详尽阐述,特别是对杠杆收购过程中的资金组织进行了“起底”。

  至此,宝能资管计划的全部仓位已被摆上了台面。万科方面透露,9个资管计划利率区间为6.5%-7.2%,购入万科A股股票的总平均股价为18.89元/股,如按平均利率以及已存续期8个月计算,考虑融资成本后的平均股价约19.83元/股。

  理财资金对于并购过程的风险知之甚少,安全性几乎完全依赖于资管计划劣后委托人的补偿措施。

  《报告》指出,在险资进行的杠杆收购中,万能险往往被当作大股东的资金平台,资管计划成为一致行动人,存在损害委托人利益的风险。此外,杠杆资金存在相互套嵌的现象,可能出现风险传导。

  从万科目前的股价看,在资管计划整体浮亏的情况下,除安盛1号和安盛2号外,其余7个资管计划已全部被套。

  市场可能没有预料“宝万之争”会以如此颇具争议的方式重回话题中心。

  “在现有法规下,宝能系在对万科的杠杆收购中的资金组织方式并未有违规之处。但这种组织方式确实蕴含很大的风险,需要监管方面针对监管漏洞加以弥补。”吴晓灵表示,《报告》对保险资金、银行资金、并购债券、资管计划四个方面的监管提出了相应的政策建议。

  据悉,万科A在7月18日收于17.43元/股,跌破泰信1号资产管理计划的预警线(按持股股价*0.9计算),由于相关资管计划被冻结12个月,因此在当日收盘后,作为劣后级客户的宝能只能选择补充保证金。据了解,宝能已经对泰信1号资管计划补充了保证金。

  以历史视角来看,国内股票二级市场的杠杆并购才刚刚拉开大幕。万能险被推上风口浪尖之后,银行理财资金借道资管计划优先级参与并购,同样值得关注和深入分析。

  杠杆资金“极致”运用

  而7月19日,万科股价继续下跌,全天报收于17.11元/股,跌幅1.84%,复牌累计跌幅29.96%。在击穿广钜2号平仓线的同时,也跌破包括泰信1号在内的金裕1号、宝禄1号、东兴7号的预警线。

  剖析宝能系收购万科动用的资金,可以看到通过9个资管计划,宝能系将万科近10%的股份收入囊中,在包括保险资金、融资融券、债券在内的并购资金中占了最大头。再细看资管计划,优先-劣后安排中,优先级份额大部分资金来自银行理财资金。

  《报告》发布会现场,吴晓灵在主题演讲中指出,“宝万之争”尽管热点频出,局面繁杂,但双方的矛盾争执都是围绕三个领域,包括公司治理、收购行为以及收购资金的组织方式。其中,收购资金的组织方式成为整个事件的核心和市场关注的焦点。

  《证券日报》统计后发现,9个资管计划目前已经动用的资金为215.69亿元,在备案初始总规模236.25亿元的情况下,仅剩20
.56亿元可以用。但据行业人士透露,广钜2号持仓成本过高,余下的16亿资金已经不允许使用了。这意味着作为宝能增持万科的主力,9大资管计划可动用的资金已不足5亿元,在万科这种体量下,无疑是杯水车薪。

  “宝万之争”仍胶着,市场疑惑待解:银行理财通过资管计划参与二级市场并购,有何风险?合规之外,制度层面有何完善空间,以控制其中风险?

  公开资料显示,宝能系共耗资430亿元,收购万科约25%的股份,成为第一大股东。为了筹措如此巨大的资金,宝能系在杠杆资金的组织方面几乎用到了“极致”。

  截至,2016年7月14日,宝能系持有万科25%的股份,其中资管计划持股万科9.95%。

  中国财富管理50人论坛、清华大学国家金融研究院联合课题组(下简称“课题组”)今年对此进行了研究,就其中的资管计划投票权和一致行动人两大关键问题进行探讨。

  《报告》指出,在这430亿元的资金中,包含自有资金62亿元,保险资金105亿元,券商资金78亿元,银行理财资金185亿元。宝能系采用多重工具参与收购,包括保险账户、券商资产管理计划、有限合伙基金、嵌套的结构化资产管理计划等。值得注意的是,在上述融资工具中,每一层架构的杠杆比例均不超过1:2,但通过嵌套组合、股票质押再融资等金融杠杆工具,最终实现了约4.2倍的杠杆比率。

  此外,有接近万科的人士称,前海人寿举牌万科,涉嫌违背保险资金投资房地产的禁止性规定,并已触碰监管红线。

  由于宝能系为收购行动(资管计划作为工具)的发起人和实际控制人,银行理财资金作为资管优先级投资人,类似放贷人角色,而不具有对整个投资并购及后续企业经营的投票权和决策权,为了保障优先级资金的权益,必须提高劣后委托人,即收购实际控制方的信披透明度。

  具体而言,宝能系以前海人寿的万能险资金为助力,引入保险资金105亿元,成为宝能收购万科股份的“先锋部队”。宝能还与中信证券、银河证券等券商合作,通过融资融券和收益互换等形式,以自有资金39亿元,融入券商外部资金78亿元,共计127亿元。

  直指资管计划4大问题

  对此,课题组提出的一个解决方案不失为可探路径:借鉴设立并购子/壳公司的模式,允许子/壳公司发行并购债,统一配置各路杠杆资金(认购并购债)。

  同时,宝能出资67亿元作为劣后,联合浙商银行出资132.9亿元作为优先,通过华福证券、浙商宝能资本构建了规模达200亿元的有限合伙基金。其中,浙商的132.9亿元全部用于收购前海人寿股份,与收购万科无关。

  万科在《报告》中指出,处于对钜盛华的高杠杆资金链能否持续的担忧,公司对钜盛华及其控制的九个资管计划进行了初步调查,结果发现4大问题,分别是9个资产管理计划违反上市公司信息披露规定;九个资管计划违反资产管理业务相关法律法规;9个资管计划将表决权让渡与钜盛华缺乏合法依据;钜盛华及其控制的九个资管计划涉嫌损害中小股东利益。

  两个共识,两个风险

  此后,钜盛华又拿出资金作为劣后级,以两倍的杠杆撬动广发、平安、民生、浦发等银行的理财约155亿元作为优先,通过资产管理计划持续买进万科股票。宝能系还先后通过深圳深业物流集团和前海人寿分别发行私募债券和10年期债券,钜盛华也先后将手中持有的万科股票质押给鹏华资产和中国银河证券。

  在上市公司信息披露规定方面,万科表示,9个资管计划一是未按照一致行动人格式要求完整披露信息;二是9个资管计划合同及补充协议未作为备查文件存放上市公司;三是9个资管计划披露的合同条款存在重大遗漏。